水到绝境是飞瀑
(资料图)
作者：树知
编辑：李思
风品：恪圭
来源：铑财——铑财研究院
无规矩不成方圆，治乱需重典！
7月28日，中央纪委国家监委召开动员会，开展全国医药领域腐败问题集中整治。会议强调，医药领域腐败问题直接危害人民群众生命健康，要以“零容忍”态度坚决惩处腐败，大力营造风清气朗环境。
随之行业反腐风暴再升级，据澎湃新闻不完全统计，截至8月8日，至少有江苏、上海、北京、海南等省卫生监管部门采取行动。大浪翻滚间，一批“蛀虫”应声落马，有媒体不完全统计，今年公开通报被查的医院书记、院长等主要领导已达168位，超去年全年两倍。
关系密切的企业圈自然也难淡定，7月31日（周一）开盘，A股多只医药龙头股跳水，其中首药控股等个股收跌超9%。万泰生物、人福医药等跌超7%，华东医药、科伦药业等跌超3% 而实控人刚立案的塞伦生物下跌11.53%。
一时间，上市企业高管被查、IPO企业折戟撤单等浮出水面，拉开行业整肃大幕。透视“翻车”企业带来哪些反思？谁是虚火谁是真金？奖优罚劣的良币效应，又将给行业新生带来哪些影响？
01
反腐“零容忍” 一节持续“必修课”
LAOCAI
实际上，打击带金销售、医疗反腐一直在行动。只是今年以来加速推进。
2023年1月5日，中央纪委国家监委网站发布《坚决打好反腐败斗争攻坚战持久战》一文，要求集中纠治就业创业、教育医疗、养老社保、生态环保、安全生产、食药安全等民生领域群众反映强烈的突出问题。
5月10日，国家卫健委等14部门联合发布《关于印发2023年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点的通知》，“纠风”成员单位也从9个增至14个。
7月15日，国家医保局等四部门联合发布《2023年医疗保障基金飞行检查工作的通知》，针对定点医疗机构，主要检查内控管理、财务管理、药品耗材集中带量采购执行情况、医保基金使用过程中涉及的医疗服务行为和收费行为等。
7月21日，国家卫健委等10部门召开全国医药领域腐败问题集中整治工作视频会议，会议强调医药领域腐败问题直接危害人民群众生命健康，直接影响党和政府形象。要以“零容忍”态度坚决惩处腐败，大力营造风清气朗的医药领域发展环境。
7月25日，初次审议了刑法修正案（十二）草案，草案增加惩治民企内部人员腐败相关犯罪的条款。
现在看来，一系列动作堪称“组合拳”，可谓良苦用心，治标更要治本。
格局深变中，顺势乘势是一种智慧。越来越多的医药企业意识到，合规经营是红线是底线，只有建立完善合规体系，加强内部监督公平竞争，树立诚信文化，才能有效应对高压监管，持续健康稳优发展。
不变不行了，聚焦一些问题上市公司，销售费长期高企，销售推广活动的真实性、合规性颇受市场关注。重营销轻研发的打法，让舆论不乏商贿质、低质恶性竞争的疑声，亦与提质降价创新的医改大势不甚相符。
行业分析师于盛梅表示，对于带金销售、以药补医等乱象顽疾。新一轮医改后大招频频，如医药分家、药品零加成、两票制、医药代表备案制、药耗集采以及支付方式改革等，多环节挤出价格虚高水分。一套组合拳下来，惠及亿万患者、也让从业者明白合规经营，高质创新已是一节必修课。
没错，整治虽带来短期阵痛，却是必须必要之举，唯有创建一个清朗、透明、合规合法的市场环境，才能真正做大做强医药产业，实乃利国利民利企的好事。
单从此看，近期一些深陷漩涡争议的企业会有哪些反思深思、决绝深变呢？
02
董事长折戟背后 由盈转亏 销售费、应收账款双升
LAOCAI
7月5日，卫宁健康公告，收到茂名市监委《立案通知书》和《留置通知书》，公司实控人、董事长周炜因涉嫌行贿罪被立案调查及实施留置。
消息一出，引发各界不小关注，具体原因虽还未知，可一些舆论并不多意外。
据每日经济新闻网、中国公司法务研究院，2018年、2020年裁判文书网曾披露卫宁健康相关负责人向医疗机构人员行贿的事件。周炜本人也曾为企业IPO顺利通过，而向原创业板发行审核委员会委员孙小波行贿。
那么，这一次当家人涉事又所为何故，与当下医疗反腐有无关联？不做评价、一切还需时间作答。
能够肯定的是，掌舵人折戟对企业信心面不是加分项。7月3日，公司股价开盘后迅速跌停，跌幅19.66%，报8.66元/股，一天内市值蒸发逾46亿元。截止8月11日收盘价7.28元，市值不足160亿元。
实际上，自从2020年7月达到27.39元高点后，其股价就开始震荡下行。追其原因，业绩不甚讨喜应是重要考量。
2023年Q1，卫宁健康营收4.49亿元，同比增长0.82%，净亏6353.47万元，同比下滑300%，由盈转亏。扣非净利-7402.81万元，同比下降342.15%。
拉长维度，近两年企业就持续遭遇增收不增利、盈利能力不断下滑。2020年至2022年，公司营收22.67亿、24.50亿和30.93亿；同期净利为4.91亿、3.78亿和1.08亿；毛利率为54.08%、46.35%、43.69%。
深入费用支出，销售费持续上涨不得不说。从2020年的3.18亿涨至2022年的4.96亿元，占营收比约16%。
另一厢，应收账款从5.84亿涨到9.31亿元，2022年还计提了1.62亿元的信用减值。
双重承压下，凸显降本增效、改善投入精准度、乃至发展模式转变的急迫性。
深入业务，公司主要从事医疗软件研究开发、销售与技术服务业务，并为医疗卫生业信息化提供整体解决方案。主营业务收入主要由软件产品销售、硬件销售和技术服务构成。
2020年至2022年，软件业务营收8.63亿元、8.42亿元和9.37亿元，占比54.73%、47.50%和48.74%。互联网医疗健康业务营收1.5亿元、4.39亿元和5.63亿元，占比6.64%、15.95%和18.21%。
虽然后者增势喜人，毛利率却大幅下跌。从2020年39滑至2022年9.95%。
要知道，卫宁健康对互联网业务寄予厚望。早在2015年，就推动互联网+模式下的医疗健康云服务等创新业务发展，开启“双轮驱动”战略。
2022年初，又升级为“1+X”战略。即依托开放互联的卫宁数字健康平台WinDHP，构建数字化产品、数据服务创新、互联网医院、医药险联动等“X”个数字健康应用场景。
凭此概念愿景，企业在2018年获得阿里系投资，蚂蚁金服子公司上海云鑫拟收购卫宁5%股份。
遗憾的是，看看上述业绩、转型升级难言多理想。有无错付误判呢？
当然，企业没有停止拓新脚步。2023年1月，卫宁健康宣布开展医疗垂直领域的大语言模型“WiNGPT”的研发和训练工作，并计划今年10月正式发布。
据介绍，“WiNGPT”主要用于互联网问诊、医疗报告生成等场景，主要采用通用GPT架构。
押宝AI大模型，热度期许不言而喻，开年以来企业股价走出一波强势上扬，4月一度涨至15.46元，年内累计涨幅近50%。不过之后便震荡下行。
于商业应用而言，任何生意都值得用Chat GPT技术颠覆或重新做一遍。这是开年以来，大模型持续火热的根本原因。只是风口总有消减的时候，从愿景到商用落地，需要相应的产品、技术、场景、乃至用户习惯、市场基础配套等一系列匹配，最终能如愿泛起多少业绩水花、进而摆脱成长颓态，需时间验证，是一场实力、定力、韧性、精准性的综合比拼。
2020-2022年，卫宁健康研发费为1.236亿、2.117亿、 3.138亿。2023年一季度达到9457万元，同比增超40%。难能可贵亦与医改大势相符。
只是，投入体量之外，效率精准度更是关键。从上述应收账款大增、毛利率下降、持续增收不增利看，有无提升改善空间？还有多少腾挪空间？
03
上市就业绩变脸 持续破发 单一集中依赖何解
LAOCAI
7月末，又一家药企董事长被查。
7月30日，赛伦生物公告称，公司实控人之一、董事长范志和因涉嫌职务犯罪被实施留置并立案调查。
至于具体原因，赛伦生物也未披露，称尚未知悉调查进展及结论，将持续关注后续情况，并及时履行信披义务、提示相关风险。
受此消息影响，7月31日，赛伦生物大跌11.53%，收于19.18元/股，创历史新低，总市值仅剩20亿元。截止8月11日收盘价19.43元。
与卫宁健康类似，除了高管被查，公司业绩更难言乐观。
公开资料显示，赛伦生物是A股唯一一家专注于抗血清抗毒素领域的生物医药上市企业，致力于研究、开发、生产及销售针对生物毒素及生物安全领域的预防和治疗药物。主要产品包括抗蛇毒血清、抗狂犬病血清、马破伤风免疫球蛋白。
2023年一季度，企业营收2395.58万元，同比下滑3.8%；净利301.51万元，同比下滑23.86%，扣非净利-128.3万元。
2022全年，营收1.74亿元，净利0.64亿元，同比双降。与2021年营利双升形成强对比，刚一上市就业绩变脸可是加分项？
好在，毛利率持续能打。2020年至2022年一直保持在83%以上，主要源于掌握独家优势，对抗蛇毒血清拥有定价权。
从业务看，主要营收来自“抗蛇毒血清系列产品”“马破免疫球蛋白”两类产品。尤其前者体量持续扩张。
2020年至2022年，抗蛇毒血清系列营收1.13亿、1.23亿和1.40亿，占比60.81%、59.04%和80.38%。超8成占比，愈发凸显单一集中依赖。
据中国经营报道，自2015年以来，赛伦生物旗下抗蛇毒血清价格已上涨数倍。2015年为236.72元/支，2021年上半年，已涨至988.55元/支；同期，抗五步蛇毒血清价格从245.16元/支涨到996.27元/支；抗银环蛇毒血清从316.23元/支涨至1245.63元/支；抗眼镜蛇毒血清从千元左右涨到2198.84元/支。
那么，问题来了，赛道优势明显产品还能打，却净利拉胯，赚的钱都花哪去了？
赛伦生物曾表示，业绩下降因受到外部环境的影响，净利润下降系营收减少，以及销售费和管理费增加所致。
的确，公司销售及管理费在持续上涨。前者从2020年的3563万元涨至2022年的5027万元，后者从1598万元涨至2344万元。
相比之下，研发费却不涨反跌，从2251万元降至1545万元，占营收比从12.13%降至8.87%。
行业分析师孙业文表示，医改初衷就是要鼓励企业降本增效、并高质创新，往期过分依赖低端仿制药或一两款产品打天下的时代正在过去。对于塞伦生物而言，居安思危前瞻卡位，丰富更多产线，培育第二曲线是摆脱业绩困态的重要考题。
如何破解单一集中依赖，探索一条发展新路？考验当家人大智慧。
截至2023年一季度，赵爱仙直接持有公司34.05%股权，为控股股东。范志和与儿子范铁炯共同出资的置源投资，持有22.18%股权，为第二大股东。此外，范铁炯通过有限合伙企业赛派投资，控制2.77%股权。一家三口在2019年签署了《一致行动人协议》，共同控制赛伦生物59%投票权。
2022年3月，塞伦生物登陆科创板，发行价33.03元，上市后一度涨至61.34元高点，之后便迅速下行，持续沦为破发状态，截至8月14日收盘价19.62元/股。
据中新经纬，赛伦生物上市当日股东约2.8万名，截至2023年一季度末仅8017名。
股价不振、业绩变脸，当下又遇实控人折戟，显然留给赛伦生物的精进时间已经不多。
04
销售费占比近40%、警惕核心产品隐忧 三年分红2.76亿追问
LAOCAI
不止上市公司。
7月17日，汉王药业上市发行状态变更为终止，源于主动撤回。
2022年6月6日，企业首披招股书，同年9月9日获得首发反馈意见，2023年3月平移至上交所。20日收到首轮问询。
值得注意的是，截至撤单，汉王药业尚未回复问询。有何难言之隐呢？
2020年-2022年，汉王药业营收7.08亿元、7.31亿元和7.52亿元，归母净利1.79亿元、1.81亿元、2.6亿元。
业绩稳增，离不开核心独家产品强力定眩系列的汗马功劳。
2020年至2022年，其营收占比分别高达86.97%、86.55%和87.17%。同期毛利率为73.64%、72.65%、70.75%。
可见虽手握6个独家品种，但与赛伦生物类似，汉王也有单一集中依赖隐忧。
公司也深知，若强力定眩系列产品未来出现市场竞争加剧、下游需求下降、行业趋势发生显著变化等外部环境恶化的情况，将对经营业绩产生不利影响。
不算夸言，放眼市场，类似功效的产品如江西银涛的强力定眩胶囊、桂林三金的眩晕宁片、云南佑生的平眩胶囊等。
当然，强力定眩系列受到专利保护，可其早在2007年就获得授权，20年的期限目前仅剩下4年。
况且，即便保护期内，企业销售依然不算轻松。来看销售费：2020年-2022年分别达到2.75亿元、2.91亿元和2.97亿元，持续增高且均高于当期净利，占营收比达38.82%、39.88%和39.44%。
细分看，销售费主要为市场开发费、职工薪酬、差旅费等。其中，市场开发费用是大头，占比超八成。2020年至2022年分别为2.28亿元、2.42亿元和2.45亿元，占销售费比83.02%、82.98%和82.79%。2022年占净利比高达94%。
而市场开发费中，推广会议费又占了约八成，包括一系列服务性费用，主要针对医疗机构人员、药店工作人员、医院科室人员等等。
行业分析师郭兴表示，从往期一些问题企业看，市场开发费，推广会议费中往往较易滋生商贿，常是舆论及监管关注焦点。
相比销售费，研发占比不足2%。2020年至2022年，研发费累计仅为2443.46万元，最近三年研发费用率为0.59%、1.51%、1.23%，由此被一些舆论质疑重营销轻研发。
不算多苛求，从一些迹象看，医药反腐正成为IPO企业的审核重点。
据证券时报从券商投行人士处获悉，近期，上交所内部向保荐机构下发最新一期《上交所发行上市审核动态》，其中针对已实现商业化的药品及医疗器械公司，要在其开展销售推广活动中给予四大方面的关注：
一是各类推广活动开展的合法合规性。二是各类推广活动所涉各项费用的真实性和完整性。三是各类推广活动相关内控制度的有效性。四是经销商、推广服务商同发行人及其关联方的关联关系及交易公允性。
上交所谈到，保荐人、律师、会计师应当结合以上关注事项，对不同模式下销售推广活动开展的合法合规性、费用支出真实性、内控有效性、关联关系以及交易公允性等进行核查，发表明确意见，并督促发行人在招股书中进行充分披露。
聚焦此次上市，汉王药业拟募4.83亿，用于现代中药生产基地迁建项目、营销渠道网络升级建设项目和补充流动资金。
然2020年至2022年间，企业合计分红2.76亿，到底差不差钱？募资用途合理不？多用些研发创新、主业精进是否更香？
不得不更精准些了。2023年3月1日，国家医保局发布《关于做好2023年医药集中采购和价格管理工作的通知》。
通知显示：2023年底，每个省份的国家和省级集采药品数累计达到450种，其中省级集采药品应达到130种，化学药、中成药、生物药均应有所覆盖。
本次中成药集采共有86家企业、95个报价代表品参与现场竞争，中选率达71.6%，中选品种价格平均降幅49.36%。其中，强力定眩片、强力定眩胶囊、强力枇杷露及六味地黄丸符合标准并被纳入金华市带量采购范围。
显然，相比IPO撤单，汉王药业还有更严肃的市场挑战。
05
一切贵在顺势乘势 做好改变了？
LAOCAI
当然，水到尽头是飞瀑，挫折中往往酝酿新生。
诚然，无论当家人翻车还是IPO折戟，都算得上企业一次不小危机。那么能否痛定思痛，成为一记蜕变警钟，自此浴火重生就是一个更大看点。
聚焦三企，顽疾痛点外一些价值看点也应被看到。
如2011年登陆深交所的卫宁健康，目前业务覆盖智慧医院、区域卫生、基层卫生、公共卫生、医疗保险、健康服务等领域，服务各类医疗卫生机构用户6000余家。
经历多年医疗信息化市场拓展，卫宁健康已积累了较厚重的市场影响力。据 IDC《中国医院核心管理系统市场份额，2021：支持医疗数字化转型》，在中国医院核心管理系统市场份额排名中，卫宁健康连续两年（2020～2021年）位列第一。
Wind数据显示，2023年一季度末招商基金旗下22只权益基金持有卫宁健康7.41%的股份，宝盈基金旗下4只权益基金也持有0.67%股份。
被誉毒蛇克星的赛伦生物，行业独家产品仍是竞争的大杀招。作为国内抗蛇毒血清、马破伤风免疫球蛋白的唯一生产企业，其具有行业垄断地位，同时也是国内四家抗狂犬病血清生产厂商之一。
在蛇伤、破伤风和狂犬病治疗领域，公司拥有系列治疗产品，满足了公共卫生领域的部分应急、突发临床需求。
至于汉王药业，虽然强力定眩系列后续不乏挑战，但公司拥有片剂、丸剂、颗粒剂、胶囊剂等12个剂型、116个中成药批准文号，其中6个为独家品种。
米内网数据显示，2020年我国城市公立与城市社区医疗机构终端眩晕药市场中，汉王药业强力定眩系列产品市场份额合计达66.7%，位居细分行业第一。
目前，汉王药业在研项目12个，且7项为内部研发，1项为合作研发，4项为委托研发。招股书坦言，自主研发主要为其为提升产品质量、变更或改进产品工艺开展的研发项目。
无需赘言，如能经此撤单，反思精进自身的发展模式、加大研发投入，由销售型向创新型快速转变，企业焕然一新、卷土重来也未可知。
当然，转变发展模式也是卫宁健康、赛伦生物，乃至整个医药界的一道严肃考题。
回望医改这些年，带量采购、一致性评价、两票制、调整医保目录等等大招下，提质增效创新的引导信号满满，不少企业已及时调头深变，但仍有一些或积重难返、或有种种急迫无奈、或有侥幸心理，销售费仍然高企。
据每日经济新闻报道，赛柏蓝数据显示，根据2022年年报数据，销售费用占比排名前十位的企业中，销售费用占比均在50%以上。其中5家超过60%，销售费最低的一家也超20亿元。上海医药最高超过142亿元，步长药业、百济神州、华润三九等知名企业也位列其中。
以步长制药为例，2020年至2022年销售费83.73亿元、83.00亿元、74.84亿元。相比之下，同期研发费为5.33亿元、4.09亿元、2.84亿元。
2022年两者相差约26倍。据证券之星统计数据，2022年，研发费最高的中药上市公司是以岭药业，投入共计10.32亿元。费用增幅最大的是天士力，达到2.65亿元。降幅最大的是步长制药，减少1.24亿元。其次是中恒集团降低0.63亿元。
同时，共21家中药上市公司的销售费超过行业平均水平。其中，费用最高者是步长制药。白云山次之为58.75亿元。
说千道王，不如白银一片。作为行业头部，如此表现可是加分项，到底靠啥驱动核心成长、赢在当下及未来呢？
当然，无论头部还是二线，一切过往都是序章，2023半年报是一个小节点，全年乃至后续业绩表现才是更鲜活、更客观的观察窗口。
还是那句话，没有企业的时代只有时代的企业。想要打破困局、向新而行，化解了危就是机，顺势乘势谋势最重要。
都做好改变了吗？
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